כניסה

נאום לכנס עדכון דירקטורים
 

הדירקטורים הם חלק מקבוצה גדולה יותר של שחקנים בשוק ההון המכונים בשם הקוד - שומרי הסף.

מיהם השומרים ועל איזה סף הם שומרים ?

במספר מקומות מוזכר במקורות היהודיים ששומרי הסף היו אלו ששמרו על אוצר – מפתחות בית המקדש. בדרך כלל נבחרו לתפקיד הזה האנשים המתאימים בקפידה רבה.

השבוע נכנס חודש אדר שבו מרבין בשמחה - וכולנו זוכרים את הסיפור על בגתן ותרש במגילת אסתר שהיו שומרי הסף של המלך אחשוורוש. אותם שומרי סף זממו במגילה לשלוח יד במלך, מזימה אשר סוכלה לבסוף לאחר שנודעה למרדכי היהודי שדיווח לאסתר המלכה שדיווחה למלך. מהירות הדיווח ואמינותו, תרמו לסיכול המושלם של המזימה ועד היום יהודים בכל העולם חוגגים את פורים כחג ההיפוך, צרה שהפכה למקור שמחה.

במינהל הציבורי שומרי הסף הם אלה שמופקדים על כללי המינהל התקין, שדואגים למניעה של שחיתויות, טוהר המידות ומניעה של חריגה מכללי המינהל התקין הרלבנטיים.

בפסק הדין המפורסם בעניין צאייג נ' קסלמן וקסלמן, ציינה נשיאת בית המשפט העליון דורית בייניש "רואי החשבון המבקרים נמנים עם מערך שלם של גורמי מקצועיים חיצוניים לתאגיד המכונים "שומרי סף" – עליו נמנים גם אנליסטים, חברות דירוג, חתמים ועוד – אשר תפקידם להבטיח את האינטרס של ציבור המשקיעים במידע אמין לגבי מצבו הפיננסי של התאגיד"

גם אנו – גופי הרגולציה בישראל המפקחים על שמירת החוק וכללי המשחק בשוק ההון – משמשים כשומרי סף המגנים על השקעות הציבור בשוק ההון הציבורי.  השופט אליקים רובינשטיין תיאר בזמנו אפילו את בוחני הרכב כמי "שהציבור הפקיד בידיהם את תפקיד שומר הסף לבטיחותם של כלי רכב"

על מנת למלא תפקיד זה במסירות ובמקצועיות חשוב לשמר מידה רבה ביותר של עצמאות של אותם שומרי סף באשר הם – רגולטורים או דירקטורים.

יתרה מכך, בעולם שבו דירקטורים פועלים בשליחותם כשומרי סף עצמאים ואקטיביים, הם ישמשו הלכה למעשה כזרועו הארוכה של הרגולטור וכמפחיתי סיכון לפגיעה בכללי המשחק שנועדו להגן על ציבור המשקיעים ועל כלל מחזיקי העניין בתאגידים.

בשנים האחרונות התפקיד של הדירקטורים, שומרי הסף הפך מאתגר ומורכב עשרות מונים מבעבר. מספר תופעות חדשות "משבשות" בשוק ההון הישראלי מחייבות חשיבה מחדש וטרנספורמציה בתפקיד הדירקטור.

התופעה הראשונה היא התפזרות גרעיני השליטה בשוק הציבורי. בעולם הישן בעל השליטה היה הגורם הדומיננטי בחברה ובדירקטוריון. כבעל האינטרס ההוני הגבוה ביותר כל הדינמיקה שהפעילה את תהליכי מינוי הדירקטורים ואת דיוני הדירקטוריון הושפעה מהאינטרס ההוני שלו. המצב הזה אתגר בצורה מסוימת את עקרונות הממשל התאגידי הנאותים, ועורר את סוגיית המשילות, ואת החשש מפני פרמיית "הסוכן". אולם הרגולציה התעדכנה בעשור האחרון במידה הנכונה ובאופן שעיצב את הכלים הדרושים להתמודדות עם אתגרים אלה.

המעבר לשליטה מבוזרת מייצר אתגרים חדשים ומורכבים לדירקטורים. השאלה המרכזית שנשאלת במצב החדש היא, מי מציע ומי ממנה ?

שאלה נוספת חשובה לא פחות היא, מי שולט ?

חוק החברות נותן מענה לשאלת ההצעה והמינוי ומגדיר את סף האחזקה שמקנה זכות לבעל מניות מהציבור להציע, יחד עם זאת הפרקטיקה בשטח הופכת מורכבת.  בייחוד בחברות עם בעלי מניות מפוזרים. הדרך להכרעה משתנה ולעתים מלווה במאבקי כח שבעולם הישן בו בעל שליטה יחיד הכריע, לא היו קיימים כלל.

אנחנו רגילים לדבר על בעיית הנציג האנכית במסגרתה קיים חשש מפני שלטון מנהלים ומקובל להגיד כי בעיה זו, מחליפה את בעיית הנציג האופקית בה בעל השליטה הוא זה שעושה זאת. אלא שהמציאות וגם הספרות מראות כי במקרים בהם לא קיים בעל שליטה בחברה,  גם כוחם של בעלי מניות מיעוט דומיננטיים ואקטיביים עולה, מאבקי הכח עוברים לשדה של המשקיעים המוסדיים המרכזים בידיהם את השליטה בתאגידים אם כי באופן מפוזר. השליטה במנגנוני ההצעה והמינוי עוברת לידיהם, לא תמיד בהתאמה מלאה לשיעור ההחזקה שלהם כך שנוצר פער בין הכוח הפורמאלי של בעלי המניות, הנובע משיעור ההחזקה שלהם, ובין הכוח האפקטיבי הבא לידי ביטוי בהשפעתם בפועל על התנהלות החברה .

זו סיטואציה לא פשוטה עבור הדירקטורים שצריכים להכיר את בעלי הבית החדשים ולנווט את הספינה מחוף מבטחים אחד לחוף מבטחים חדש תוך שהם לומדים את מבנה השליטה החדש ונדרשים להתאים אליו את ניהול הסיכונים של התאגיד. השינוי במבנה השליטה מוליד גם שינוי באינטרסים של בעלי המניות. לעתים אופק האינטרסים משתנה מטווח ארוך לטווח קצר יותר. אם לבעלי השליטה בעולם הישן היה לעתים פחות משנה שווי המניה בבורסה (כיון שמכירת השליטה תמיד תהיה מחוץ לבורסה) וכן מחיר מניה נמוך עשוי לייצר הזדמנות לרכישה חוזרת, הרי שלבעלי השליטה החדשים מחיר המניה מאוד משנה, הוא קודם כל משפיע על התשואות שמדווחות בשוטף ועליהן הם נמדדים וכן קיים סיכון נזילות במוצרים מסוימים שדורש מפגשים תכופים יותר עם השוק.

התופעה השניה היא אג'נדות השקעה וניהול סיכונים חדשות – הידועות בשם הקוד ESG. עולם ההשקעות הגלובלי הופך להיות מודע לסיכונים שבעבר לא היו חלק ממתודולוגית ההשקעות, בין היתר בשל התממשות סיכוני אקלים, מחאות חברתיות ועוד. אנו חווים נהירה מאסיבית של השקעות לתחומי ה ESG, כשבישראל מודעות המשקיעים רק מתחילה –  בתי ההשקעות משמעותיים מתחילים לאמץ מתודולוגית ניהול סיכוני ESG - וגם הרגולטורים קוראים לשינוי. בנק ישראל פרסם מכתב ציפיות לבנקים והמפקח מוביל את הנושא הזה באופן נחוש, רשות שוק ההון קוראת למוסדיים להתחיל להתנהל באופן סדור, ורשות ניירות ערך התחילה מהלך של גילוי וולונטרי בדוחות התאגידים שבעתיד עוד יהפכו למהלך נרחב יותר בהובלת דרישות הגילוי של המשקיעים.

התופעה השלישית היא הקורונה – אחת התופעות המשבשות ביותר שנודעו לאנושות במאה שנות האבולוציה האחרונות. כל סדרי החיים הקרויים שגרה בטלים ומבקשים הגדרה מחודשת. עולם התאגידים בהיותו חלק מהאקוסיסטם נמצא במוקד הסערה ומאתגר מודלי העסקה ושימור של עובדים, נושאי רווחה בתוך החברה שהופכים אקוטיים בסגר, תהליכי גיוס מקורות בעידן של ריחוק חברתי והעדר טיסות, דיוני דירקטוריון באופן דיגיטלי, מרכזי רווח קלאסיים שדורשים רביזיה, המשמעות הגוברת של הצורך בדאגה לקהילה וההתמודדות עם גורם מוות חדש.

סיכון הקורונה הופך לגורם סיכון ממדרגה ראשונה ומחייב תשומת לב והובלה אקטיבית על ידי הדירקטוריון. תוך מיקוד השיח בנגזרות הסיכון על כל הרבדים שהארוע הזה מייצר.

בהקשר הזה, חשוב לציין כי על מנת ששומר סף יוכל למלא את תפקידו כראוי צריך לייצר לו מעטפת מתאימה שתאפשר לו להפעיל את שיקול דעתו מבלי שיופעלו עליו לחצים לא רלוונטיים או כאלה שעלולים להטות את שיקול דעתו. אחד הרכיבים המשמעותיים בהקשר הזה הוא ביטוח האחריות של נושאי המשרה בחברה. בתקופה האחרונה אנחנו עדים להתייקרות משמעותית שחלה בפרמיות ביטוח אחריות נושאי המשרה לצד צמצום היקף הכיסוי הביטוחי שמעניקות חברות הביטוח, ועליית סכומי ההשתתפות העצמית שהחברות נדרשות להם בפוליסות. אני עדה למאמצים רבים שמשרד המשפטים משקיע על מנת למצוא פיתרון לבעיה ואני בטוחה שמאמצים אלו עוד יישאו פירות. אפשר לראות שגם אם בישראל הבעיה חריפה יותר, אין מדובר בתופעה ייחודית לארץ. לא מזמן פורסם בכלי התקשורת, כי בשל גובה הפרמיות, החליט אלון מאסק שלא לחדש את פוליסות ביטוח האחריות של נושאי המשרה בטסלה, תוך שהוא מתחייב לספק להם כיסוי חלופי זהה שישולם על ידו. בהינתן כרגע שיש בעיה שמחריפה, ואין לה פיתרון אחר, כדי להבטיח תפקוד תקין של השוק הציבורי צריך למצוא פתרון דומה אצלנו שיאפשר לחברה לאמץ עיקרון דומה בהתאמות הנדרשות לישראל - משום שהמצב הנוכחי אינו סביר.

אני מבקשת לחזור לאחד התפקידים של הדירקטורים כשומרי סף. מבלי לגרוע מכך שהאחריות הראשית לאיכות הביקורת על הדוחות הכספיים היא של רואה החשבון המבקר, על הדירקטוריון וועדות הדירקטוריון לפקח על פעילות רואה החשבון, ולנקוט בפעולות אשר יקדמו ויתמכו את איכות הביקורת.  לאור חשיבות תפקידו זה של הדירקטוריון, סגל הרשות יפרסם בימים הקרובים כללי התנהגות מומלצים לדירקטורים בוועדת הביקורת בתאגיד מדווח. העמדה תבהיר את ציפיית הרשות מהדירקטורים בעת מילוי תפקידם זה, ותספק כלים שיסייעו להם לעמוד על המשמר בהקשר הדיווח הכספי בכלל, ובנוגע לפיקוח על רואה החשבון המבקר בפרט. כיון שאתם הדירקטורים הנכם שומרי הסף שמופקדים בין היתר על שמירת האינטרס של ציבור המשקיעים בחברה.

ניתן רק לשער מה היה קורה אם מרדכי היהודי שלפי המדרש מונה לשומר הסף במקום בגתן ותרש, היה נכשל בתפקידו. סביר להניח שהאשמה הייתה נופלת על מרדכי, ומכאן הדרך להתדרדרות קולוסאלית היא קצרה. ההשוואה הזו היא אמנם מרחיקת לכת, אבל היא ממחישה יפה בעיני כיצד שומר סף נאמן צריך להתייחס לתפקיד שלו.

המשך כנס פורה לכולנו.

תגיות:

פניות ותלונות לרשות

מערכות וטפסים