כניסה

כנס פסגת ת"א 100, הבורסה היא משאב לאומי
03/07/2013

מצ"ב מצגת - לחץ כאן

דברי פרופ' שמואל האוזר, יו"ר רשות ניירות ערך
 
כנס פסגת ת"א 100– יולי 2013:
 
הבורסה היא משאב לאומי
 
אני מוטרד מהאפשרות שהבורסה בישראל תאבד מקומה כמשאב לאומי במדינת ישראל. אם לא נשנה את התפיסה לגבי חשיבותה של הבורסה כמנוף צמיחה, הבעיות הכלכליות שאנחנו ניצבים בפניהן תועצמנה. בהעדר בורסה שמגדילה את זמינות ההון ליזמים, הסיכוי לצמצום הגרעון יקטן, החוב הציבורי והפרטי יגדל, הסיכוי להסדרי חוב יגדל, התעסוקה תיפגע, התחרותיות תיפגע והמחירים יעלו.
 
אנחנו חייבים להכיר בעובדה שתנאי הכרחי לצמיחה כלכלית במשק הישראלי הוא קיומה של בורסה מפותחת שאינה נופלת באיכויות שלה מבורסות מתקדמות בעולם. בורסה כזו צריכה לשרת את היזמים ואת ציבור החוסכים (את כלל הציבור), היא צריכה לזכות באמון הציבור, לעניין משקיעים מקומיים ולאפשר גישה למשקיעים מכל העולם. הבורסה בת"א חייבת להיות כזו שמעודדת יזמות עסקית בדרך של זמינות הון והגדלת האפשרויות לגיוס הון.
 
כדי להפוך את הבורסה למשאב לאומי בראש וראשונה אנחנו חייבים להקפיד על שיח ציבורי לא פופוליסטי. כולנו צריכים לחשוב אחרת: הציבור, היזמים, החברות ובעלי השליטה בהן, והרגולטורים.
 
היזמים, החברות ובעלי השליטה בהן - חייבים להכיר בעובדה שגיוס הון מהציבור הופך את ציבור המשקיעים לשותפים בעלי זכויות. חייבים גם להכיר בעובדה שהתנהלות שאינה לטובת כלל ציבור המשקיעים מזמינה רגולציה נוספת שתכליתה הגנה על הציבור.
 
הציבור - אני מוטרד מפופוליזם ומדה-לגיטמציה שעושים ליזמים מצליחים. אנחנו חייבים לפעול להפסקת הדה-לגיטמציה הזו ולשנות את האקלים העסקי. אני סבור שחייבים לעודד מצוינות ולפרגן ליזמים מצליחים. אני סבור שאנחנו חייבים לעודד הצלחה עסקית שהיא לטובת כלל המשקיעים בבורסה. הצלחה עסקית אינה מילת גנאי.
 
רגולטורים - אני מוטרד מאווירת "עליהום" על הרגולטורים, והניסיון לתלות ברגולציה את האשמה לכישלונם העסקי של גופים בפעילותם הכלכלית. יחד עם זאת, אנחנו הרגולטורים חייבים למצוא דרכים להקל על הגופים המפוקחים מבלי לפגוע בהגנה על משקיעים, בדרך של הקלות רגולטוריות, הורדות עלויות, הבחנה בין חברות גדולות וקטנות, הסרת חסמים רגולטוריים לעידוד יזמות ועוד.
 
הצלחת הבורסה חשובה לנו, וכל מה שהרשות יוזמת ומקדמת בהקשר הזה נועד להצעיד את הבורסה קדימה. להתאים אותה לשינויים הדינמיים בשוקי ההון של המאה ה-21. להפוך אותה לבורסה מתקדמת ומובילה מבחינת הטכנולוגיה ושיטות המסחר, ולהחזיר אותה למקום שנועד לה בכלכלה כמוקד משיכה לחברות הזקוקות לגייס מקורות הון, ומוקד משיכה למשקיעים מקומיים וזרים המחפשים אפיקי השקעה.
 
לצערי, הבורסה בתל אביב חווה בשנים האחרונות את השלכות המשבר העולמי, אשר באות לידי ביטוי בירידה משמעותית בהיקף ההנפקות וצמצום מדאיג במחזורי המסחר והנזילות (נתונים במצגת). לצד זה אנו רואים הסטה משמעותית של כספי הגופים המוסדיים להשקעות באפיק החוץ-בורסאי: השקעות בבורסות מחוץ לישראל, מתן הלוואות פרטיות, ורכישה של נכסי נדל"ן. הבורסה בתל אביב כבר אינה אטרקטיבית כיום כפי שהיתה בעבר.
 
אני סבור שאסור לנו להסתכל על המשבר מהצד ולומר שזה רק עניין מחזורי שיחלוף, כמו שחלף במשברים קודמים או להפנות חיצי ביקורת אל הרגולציה כאילו היא אשמה במשבר. אנחנו חייבים לקחת אחריות ולעשות מעשה. כאן ועכשיו.
 
חייבים מהפיכה מחשבתית בכל מה שנוגע לתפקידה ותפקודה של הבורסה.
 
חשוב שכולנו נזכור – בורסה חזקה היא תשתית חיונית לקידומם של שוק ההון והכלכלה. מלבד היותה מקום מפגש להנפקות בשוק הראשוני ולעסקאות בשוק המשני, היא מהווה כלי לבקרה ולשליטה על היקף הצמיחה במשק. ניתן למנות שורה של תפקידים שנכונו לבורסה בכלכלה הישראלית, והם כוללים, בין היתר:
 
1. גיוס הון למגזר העסקי (באמצעות הנפקת מניות ואגרות חוב);
 
2. יצירת אפיקי השקעה וחסכון למשקיעים פרטיים ומוסדיים, הן לטווח הקצר והן לטווח הארוך (ובכלל זה אפיקי השקעה לחסכונות הפנסיה);
 
3. מתן אפשרות לציבור הרחב להשתתף ברווחי המגזר העסקי;
 
4. סיוע לחברות במשק לצמוח ולהתרחב בדרך של מיזוגים ורכישות;
 
5. העלאת איכות הממשל התאגידי, וכפועל יוצא מכך – שיפור בהתנהלות הפנים-ארגונית בחברות הרשומות למסחר בהשוואה לחברות פרטיות;
 
6. מקור לגיוס חוב על ידי הממשלה;
 
7. ברומטר למצב הכלכלה.
 
יש לנו אינטרס ציבורי ראשון במעלה לשמר את ההגינות בבורסה (לזכות באמון המשקיעים) ואת יעילות המסחר בה. לשם כך חייבים להתקיים שורה של תנאים:
 
1. נזילות – היכולת להנזיל פעילות כלכלית היא תנאי בסיסי להתפתחותן של כלכלות. מתכונת המסחר הבורסאית היא למעשה תולדה של צורך זה במטרה להבטיח למשתתפים הסוחרים בניירות ערך מקום מפגש אשר יקל עליהם להנזיל את החזקותיהם. הנזילות היא אחד התנאים המרכזיים ליצירת שוק אטרקטיבי למשקיעים.
 
2. מידע עדכני – שוק הון יעיל מחייב הספקה שוטפת, מדויקת ומהירה של נותנים המשמשים בסיס להחלטת השקעה. במסגרת זו אחד מתפקידיה של הבורסה הוא להבטיח גילוי מהיר בזמן אמת של הצעות המחיר הקיימות במערכת המחסר (pre-trade transparency) וגילוי בדיעבד של עסקאות אשר התבצעו במסגרתה (post-trade transparency).
 
3. תחרותיות – הבורסה פועלת כיום בישראל בסביבה לא תחרותית, אך היא חשופה לתחרות מצד בורסות זרות. יש לשאוף למצב שבו הבורסה תתנהל כגוף הפועל בסביבה תחרותית, ובכלל זה תשאף לחדשנות, יעילות, הרחבת פעילות, איתור שווקים חדשים (לקוחות זרים) וכו'.
 
4. נגישות למשקיעים - נגישות למשקיעים תושג באמצעות הוזלת עלויות וגיוון אמצעי הגישה למערכות המסחר בבורסה, וזאת בין היתר באמצעות הרחבת מעגל המשתתפים אשר בהכרח יובילו לכניסת משקיעים חדשים והגדלת סל מוצרים.
 
עלינו להבין כי חייבים להחזיר לבורסה את מקומה כמנוף הצמיחה של הכלכלה הישראלית. שגשוג הבורסה יעודד יזמות, ייצור מקומות תעסוקה, יגוון את מקורות המימון, ימשוך השקעות זרות וייטיב בסופו של דבר עם כל אחד ואחד מאתנו. זהו בעיני יעד בעל חשיבות לאומית, ולדעתי לא פחות חשוב משאר הצעדים הכלכליים מכווני צמיחה שהממשלה הציבה.
 
רשות ני"ע פועלת היום בכמה מישורים. הראשון, במישור התאגידי, הרשות שוקלת הקלות במישור התאגידי  שתגרומנה להקטנת עלויות הפיקוח. השני, הצורך בעידוד הנזילות בבורסה.
 
כפי שאתם יודעים, לאחרונה מיניתי ועדה ציבורית לשכלול המסחר ועידוד הנזילות בבורסה. הוועדה הונחתה על ידי להפוך כל אבן ולשקול כל פתרון שיוכל להגביר את הנזילות, ולעודד כניסת משקיעים זרים לשוק ההון המקומי. הודעתי שלא יהיו "פרות קדושות". כל פתרון ראוי ייבחן. אתן מספר דוגמאות:
 
1. הקמת "מאגר השאלות" – יש לשאוף ליצירת תשתית לביצוע עסקאות מכירה בחסר (שורט) באותה קלות שבה מתבצעות עסקאות הקנייה והמכירה הרגילות. היום קיים קושי לבצע עסקאות שורט, כתוצאה מחסמים שמקשים על השאלת ניירות ערך. לכן, אחד הפתרונות שנבחנים הוא הקמת "שירות השאלות מרכזי", אשר יהיה נגיש לכלל המשקיעים, ויאפשר להם לשאול ניירות ערך על פי הסכמי השאלה סטנדרטיים כמקובל בעולם, תוך הבטחת מחירי ההשאלה שקופים ותחרותיים.
 
2. אלגו טריידינג - בשנים האחרונות חלה עלייה מתמדת בכמות הפקודות המוגשות למסחר מדי יום (בשנת 2006 עמד הממוצע היומי של מספר הפקודות על כ- 270 אלף והגיע בשנת 2012 לממוצע יומי של כ- 2.4 מיליון פקודות). חלק ניכר מעלייה זו ניתן לייחס לעלייה בהיקף הפעילות של מחוללי הציטוטים  ושחקני האלגו. האלגו אינן תופעה שניתן להתעלם ממנה או למנוע אותה. התופעה קיימת בכל העולם. האלגוריתמים מחליפים את הסוחרים הידניים ובכך מייעלים את המסחר. יעילות זו נובעת ממהירות עיבוד גבוהה יותר של נתוני המסחר, והוצאה לפועל אופטימלית של אסטרטגיות מסחר מורכבות.
 
בהקשר זה נדרש לפתח תשתיות שוק מתאימות אשר יאפשרו את פעילות האלגו במסחר בד בבד עם ביצוע פעולות אשר יפחיתו את הסיכונים הכרוכים בפעילות זו (ניטור הפעילות למניעת פגיעה בתקינות המסחר). אנחנו מבקשים להבטיח שפעילות האלגו תתרום לנזילות ולטפל באפשרות שפעילות כזו תגרע מהנזילות.
 
3. פקודות המסחר בבורסה - מגוון הפקודות בבורסה מצומצם לעומת המקובל בבורסות בחו"ל. על כן אנו בוחנים הוספת פקודות שיכולות לייעל את המסחר ולהקל על המשקיעים כגון STOP LOSS, TAKE PROFIT, BLOCK TRADE וכדומה.
 
4. מודל העמלות בבורסה – בכוונתנו לבחון שינוי במודל העמלות ולהמליץ על מנגנוני עמלות שמטרתם לעודד פעילות (כגון, ביטול עמלות מינימום, פיתוח של מנגנוני החזר עמלות, Maker, (Takerׂ.
 
5. השקת מוצרים פיננסים חדשים – כגון Depositary Receipts, איגוח, STRIPS, אופציות על מדד VIX.
 
6. שעות מסחר וימי מסחר – לבחון האם יש מקום לשנות שעות המסחר ואת ימי המסחר כמקובל בעולם.
 
7. עידוד עשיית שוק - לבחון מודלים יעילים יותר של עשיית שוק. לשקול את האפשרות להתיר לבנקים להשתתף בעשיית השוק בכספי הנוסטרו שלהם.
 
8. נגישות לבורסה ומגוון חברי בורסה – כיום קיים מבנה אחד של חברות בבורסה בתל-אביב. בחו"ל, לעומת זאת, מקובל לאפשר מספר סוגים של חברויות בורסה, ולקבוע תנאי סף ודרישות לכל סוג, בשים לב להבחנה האם החבר סוחר עבור הנוסטרו או עבור לקוחות, האם הוא עוסק בברוקראז' בלבד או גם בסליקה וכו'. אני סבור כי יש לבחון מחדש את התנאים להיות חבר בורסה גם עבור המועמדים המקומיים וגם עבור המועמדים הזרים. הרגולציה ודרישות ההון צריכות להיקבע בהתאם לסוגי החברויות בבורסה ובהתאם לפעילות של החבר (נוסטרו בלבד/ ברוקראז'/ סליקה).
 
9. מגבלה על קווי תקשורת לבורסה - קיימת מגבלה כיום על מספר קווי העברת ההוראות לבורסה, בה בעת שבבורסות בחו"ל הגישה אינה מוגבלת במספר קווים ומתומחרת על ידי הבורסה בהתאם למשאבים. אני לא רואה סיבה שהבורסה בתל אביב תהיה שונה בהקשר זה מבורסות אחרות בעולם, ועל כן יש מקום לבחון תנאים להקצאת קווי תקשורת לבורסה בהתאם לביקוש. 
 
10. מגבלות טכנולוגיות אחרות – כיום הגישה של משקיעים זרים למסחר ולמערכת ההפצה של הבורסה בישראל מחייבת התאמה לסטנדרטים ישראלים שונים מהסטנדרטים הבינלאומיים המקובלים. נצטרך לשקול את האפשרות לשנות את הסטנדרטים הללו כדי להקל על המשקיעים הזרים שמבקשים להתקשר עם הבורסה המקומית.
 
11. שיתוף פעולה עם בורסות בעולם.
 
12. הפיכת הבורסה ממלכ"ר לחברה הפועל למטרת רווח.
 
הוועדה נפגשת בימים אלה עם פעילים ומומחים מהשוק שהוזמנו להציג את זווית הראייה שלהם. אני מלווה מקרוב את עבודת הוועדה, ומשוכנע כי בתום הדיונים נוכל לקדם שורה של המלצות שיסייעו לנו לחולל מהפיכה בבורסה המקומית.
 
בנוסף לאלה, כצעד משלים לעבודת הוועדה, סגל הרשות מקדם מול הבורסה יוזמות שתכליתן לשפר את אופן התנהלות הבורסה. הראשון, ממשל תאגידי בבורסה - אנחנו מגבשים בימים אלה שורה של המלצות שתכליתן לחזק את הממשל התאגידי בבורסה, לצמצם את פוטנציאל ניגוד העניינים בפעילותה, ולהבטיח את האינטרס הציבורי הגלום בפעילותה. לשם כך חשוב, בין היתר, להגביר את עצמאות הדירקטורים החיצוניים לחזק את ועדת הביקורת והמבקר הפנימי, להסדיר את אופן הערכת ביצועי ההנהלה והשכר, ועוד.
 
השני, שקיפות הליך התקינה והשקיפות בבורסה - בשל מעמדה הציבורי המיוחד של הבורסה ובשל מעמדו המשפטי של תקנון הבורסה והנחיותיה, ישנה חשיבות לקבוע תהליכים מסודרים לשיתוף הציבור וקבלת הערותיו לפני ביצוע שינויים בתקנון הבורסה והנחיותיו, או קבלת החלטות אחרות על ידי הבורסה העשויות להשפיע על ציבור המשתמשים בשירותיה. לאור זאת דרשה הרשות מהבורסה לאמץ מנגנון לקבלת הערות מהציבור ומחברי הבורסה בטרם מובאים התיקונים בתקנון ובהנחיות לדיון בדירקטוריון.
 
ולבסוף, אני מבקש להדגיש שהאתגר הגדול ביותר העומד בפנינו הוא הצורך בהתמודדות עם השינויים הגדולים בשיטות המסחר בשל ההתקדמות הטכנולוגית.
 
בעבר, כדי לבנות בורסה שמאפשרת גיוס הון, היה צורך בבניית תשתית יקרה כדי ליצור מסה של מסחר ולספק נזילות. ככל שהנזילות היתה יותר גבוהה בבורסה מסוימת, כך היא הפכה להיות אטרקטיבית יותר. זה גרם לבורסות גדולות להיות גדולות יותר ולבורסות קטנות להיות לא רלבנטיות.
 
היום הטכנולוגיה מאפשרת להקים ולהפעיל זירות מסחר אלטרנטיביות בעלויות נמוכות, אגב שימוש בשיטות סליקה זולות לצד שיטות תמחור יעילות, השקת מוצרים פיננסים מגוונים ומעניינים, וכל זאת כמעט ללא מגבלה של מיקום.
 
זה גרם לבורסות בעולם להבין שזירות מסחר חדשות מאפשרות להעביר "נזילות" בתוך זמן קצר מזירת מסחר אחת לשנייה. מבורסה אחת לשנייה.
 
ההכרה בכך חייבת להוביל למסקנה שזוהי השעה לעשות מעשה. לדעתי, זו משימה לאומית לנקוט בכל האמצעים האפשריים לקדם ולהצעיד את הבורסה למקום שהיא צריכה להיות בו בכלכלה הישראלית. זה חשוב לכלכלה ולמשק הישראלי, ולא פחות מכך – למשקיעים שאנו מופקדים על שמירת עניינם.
תגיות:

פניות ותלונות לרשות

מערכות וטפסים