כניסה

נאום יו"ר רשות ניירות ערך בוועידת תחזיות של כלכליסט

‏30 דצמבר, 2015

‏י"ח טבת, תשע"ו

2016: שנת המפנה - בונים שוק חדש לחברות היי-טק וחברות קטנות ובינוניות

פרופ' שמואל האוזר: שנת 2016 תהיה שנת מפנה. בשנת 2016 נשלים את חקיקת מימון ההמונים, נשלים את חקיקת החוק לקידום ההשקעות בחברות מו"פ, נשלים את חקיקת ה- JOBS ACT הישראלי לעידוד הנפקות IPO, ונשלים הקלות נוספות לחברות קטנות ובינוניות. כל אלה ועוד, ביחד עם השלמת השינוי המבני בבורסה, הם בבסיס החזון שלנו להקים שוק חדש של חברות צמיחה ישראליות, חברות היי-טק וחברות קטנות ובינוניות אחרות שיבחרו להנפיק, להתפתח ולגדול בישראל במקום להימכר לידיים זרות. חברות שיהיו חברות בינלאומיות אבל ה- HOME BASE שלהם יישאר בישראל.

צהריים טובים לכולם,

אנחנו שומעים השכם והערב תחזיות קודרות על שוק ההון. על כך שהשוק מתייבש. שאין הנפקות. שהיקפי המסחר נמוכים. שמדינת ישראל מאבדת את חברות ההיטק שלה. שהטייקונים אשמים. וכמובן, הרגולציה חונקת.

אני רוצה להשמיע לכם היום תחזית אחרת לחלוטין. תחזית שבה השמש מבצבצת והעננים מתחילים להתפזר. תחזית שבה בשנת 2016 נקים את התשתית לשוק חדש - שוק אטרקטיבי לחברות היי-טק וחברות קטנות ובינוניות שיבחרו להנפיק, להתפתח ולגדול בישראל במקום להימכר לידיים זרות. אבל בשונה מהתחזיות של דני רופ, אנחנו לא מקבלים תחזיות כגזרה משמים. אנחנו פועלים להגשים את התחזיות שלנו.

אני אספר לכם היום איך זה יקרה, –אבל קודם כל כדאי שנפנים: שוק הון בריא ומתפקד הוא לא למרות הרגולציה אלא דווקא תודות לרגולציה (!). בלי רגולציה, אין אמון של המשקיעים. ואם אין משקיעים אין שוק הון. זה עד כדי כך פשוט.

לצער כולנו, לעיתים העודף ברגולציה נוצר בגלל חברות בעייתיות שמקלקלות לכל האחרות. כך לדוגמא, רק לפני שנתיים תוקן תיקון 20 לחוק החברות שנועד לקשור בין שכר מנהלים לבין ביצועי החברות ויש חברות שפשוט מצפצפות. אין לי דרך אחרת להגיד את זה. באה חברה ומבקשת לאשר למנהל שלה תגמול בשמים, עם חבילת מניות אסטרונומית, בלי תוספת מימוש, בלי יעדי ביצוע, בלי תקופת חסימה על חלק ניכר מהמניות. כל מה שצריך המנהל לעשות הוא להגיע בבוקר לעבודה והמניות יכנסו אוטומטית לחשבונו, בלי קשר לשאלה אם הוא יצליח בתפקידו או יהיה כישלון חרוץ. כמו שאמרתי - הן מצפצפות. ואחר כך כשיבואו המחוקקים וירצו להחמיר עוד עם שכר הבכירים, יגידו שהרגולציה חונקת.

ואני רוצה להעיר הערה נוספת לעניין זה - החוק אמנם מאפשר לדירקטוריון לאשר חבילת שכר גם אם האסיפה הכללית של בעלי המניות מתנגדת. אבל הדירקטורים צריכים לשים לב שהחוק קבע שהשימוש בזכות הזו של over ruling צריך להיעשות במשורה - "רק במקרים מיוחדים ועל יסוד נימוקים מפורטים", כך קובע החוק. והמסר לדירקטורים הוא חד וברור - ידם צריכה להיות זהירה מאד על ההדק לפני שהם מאשרים שכר בניגוד לעמדת האסיפה הכללית. הכלל הוא שיש לכבד את עמדת אסיפת בעלי המניות.

תופעות כאלו הן שהובילו להכבדת הרגולציה, דוגמת ההסדרה החדשה של פעילות זירות המסחר. אבל לצד הטיפול ברגולציה הגענו למסקנה מאד ברורה כי נקודת האיזון בין רגולציה לבין דה-רגולציה ופיתוח שוק צריכה להשתנות. הגענו להכרה שהמחיר שמשלמות חברות נורמטיביות, הגונות ואחראיות בשל התנהגותן הפסולה של חברות אחרות הוא מחיר כבד מדי. הגענו להבנה שלצד החובה הבסיסית שלנו לשמור ולהגן על ציבור המשקיעים, חובה עלינו להסתכל על התמונה הרחבה יותר. התמונה של המשק הישראלי בכללותו. כדי לעשות זאת, הגענו להכרה שאין פתרון קסם אחד. כדי לשנות מגמה, כדי לשנות כיוון, מוכרחים לנקוט בשורה של פתרונות בשורה ארוכה של נושאים, הן בצמצום של רגולציה עודפת והן בהסרת חסמים ופיתוח שוק.

הרכבנו פאזל גדול עם פתרונות, ומתוך הנושאים הרבים של הפאזל הזה, אני רוצה לקחת אתכם איתי למסע דילוגים קצר בין מספר קטן של חלקים, שאני משוכנע שהם כשלעצמם יכולים לחולל מהפך בשוק ההון המקומי. במסע הזה אנחנו נלווה שני יזמים צעירים מהעיר ירוחם בדרום, שחשבו על רעיון מקורי במיוחד - סוללה חשמלית לטלפון סלולרי שנטענת בפעילות גופנית. חצי שעה של ריצה מעניקה שלוש שעות של סוללה. הרעיון מצוין, הטכנולוגיה אפשרית, אבל חברינו היזמים מיצו את מקורות המימון של חברים ומשפחה, הם לא מצליחים לפרוץ אל מעגל האנג'לים המקומי, ועל מימון מהבנקים בשלב הזה כמובן שאין מה לדבר. שוק ההון גם לא רלוונטי. בקושי את התשלומים לדמי השכירות בגראז' הם מצליחים לשלם, אז מה יש לדבר על ההוצאות שנלוות לגיוס מהציבור.

ובכן אנחנו חושבים שלשוק ההון יש מה להציע לחברים מירוחם. לשם כך, בנינו עבורם מודל של crowdfunding - מימון המונים שמאפשר ליזמים לפנות לציבור הרחב ולבקש מהם להצטרף להשקעה במיזם שלהם. כל משקיע יוכל להשקיע סכום קטן יחסית, עד 10,000 ₪ בהשקעה בודדת ועד 20,000 ₪ סה"כ בשנה. כל מיזם יוכל לגייס עד 3 מיליון ₪ באמצעות פלטפורמה אינטרנטית שתהיה מפוקחת באופן מוגבל על ידי רשות ני"ע.

נמשיך במסע. היזמים שלנו הצליחו לגייס במימון המונים 2 מיליון ש"ח. נדלג כמה שנים קדימה. לאחר הרבה מאד לילות לבנים וארוחות של פיצה, החברה מעסיקה 25 עובדים ועם מחזור מכירות מכובד של עשרות מיליוני ש"ח. מה יש לומר - ריח האקזיט באוויר. זה השלב שהרבה חברות היי-טק מתלבטות: האם להימכר, או להתמזג לחברה בינל"א גדולה, או לחכות, לגדול לסדרי גודל של מאות מיליוני ₪ כשאפשר יהיה לחשוב להנפיק בנאסד"ק.

הם פונים ליועצים שלהם. והיועצים אומרים להם, exit  זה בסדר גמור, גם לחכות ולקוות להגיע לנאסד"ק זו אופציה לא רעה. אבל דבר אחד ברור, על הבורסה בתל אביב אין על מה לדבר (!). למה אין על מה לדבר תמהים היזמים הצעירים? הרי אנחנו מדינת הסטארטאפים, מה יותר מתאים מלהנפיק בישראל ועל הדרך להרוויח קצת ציונות? אבל היועצים בשלהם - ציונות זה נחמד, אבל נתחיל בדבר האלמנטרי - שפת הדיווח. הרי אתם כחברת היי-טק מתנהלים באנגלית. ועכשיו תצטרכו לדווח לבורסה ולציבור בעברית. תצטרכו לתרגם את התקנון שלכם לעברית. אתם גם לא תקבלו מחיר טוב כי למוסדיים אין מומחיות בהשקעות בחברות מו"פ. בארץ כמעט ואין אנליזה על חברות היי-טק. ואם אפשר לקבל יותר בחו"ל למה ללכת על הנפקה בארץ? וחוץ מזה, אתם החברים מירוחם הרי חולמים להנפיק בנאסד"ק, נכון? ובכן דעו לכם שבנאסד"ק הגדולה הדוחות הכספיים ערוכים לפי כללי החשבונאות האמריקאיים, ה- US GAAP. אז בשביל מה כל הטרחה? תמתינו בסבלנות ותנפיקו ישר בנאסד"ק.

אני לא יודע אם אתם בקהל השתכנעתם, אבל דבר אחד ברור - חברות ההיי-טק הישראליות משתכנעות(!). הן פשוט לא מנפיקות בישראל(!). למרות היותנו ה- STARTUP NATION אנחנו לא משכילים לשמור על החברות הללו ולאפשר להם לגדול ולצמוח בישראל. אנחנו מאבדים אלפי עובדים שהם יכלו להעסיק. אנחנו מאבדים את מיליארדי ש"ח של הכנסות שהם יכלו להפיק. אנחנו מאבדים את הצמיחה שהם יכולים לחולל. והאיבוד שלנו אותם הוא האובדן דרך שלנו(!).

עם אובדן הדרך הזה אנחנו מסרבים בכל תוקף להשלים. אני שמח לומר שלפני שבועיים אישרנו בוועדת כספים הצעת חוק שאומרת בקול רם וברור - די! אנחנו לא מוכנים לוותר עוד על חברות המו"פ הישראליות. בהצעת החוק הזו ובתקנות שיבואו בעקבותיה אנחנו אומרים לחברת הסוללה הנטענת – תישארו פה(!). תנפיקו בבורסה בתל אביב(!).אתם מוטרדים משפת הדיווח בעברית? נאפשר לכם לדווח באנגלית. אתם רוצים לשמור על אופציות פתוחות להנפיק בעתיד גם בנאסד"ק - תוכלו לדווח בישראל על פי כללי ה- US-GAAP; אתם חוששים מתמחור נמוך? בנינו עבורכם ביחד עם הבורסה מודל שיאפשר פרסום שוטף של אנליזות על חברות המו"פ ע"י חברות אנליזה מהמובילות בעולם; אתם חוששים שזה יהיה יקר מדי? אל דאגה, האוצר מתגייס למשימה ויממן לכם חלק נכבד מעלויות האנליזה. המס מטריד אתכם? בנינו עבורכם חבילה של תמריצים מיסויים, הן ליזמים והן למשקיעים.

נמשיך במסע. זוג היזמים שלנו מתרשם מאד מהטיפול המיוחד שיקבלו כחברת מו"פ ומתחילים לחשוב שאולי באמת משהו חדש מתחיל. אולי באמת לראשונה יש הזדמנות רצינית וכדאית להנפיק חברת מו"פ בת"א. הם שוכרים יועץ משפטי שיסביר להם מה המשמעות של להיות חברה ציבורית. וכאן מתחילות שוב הבעיות. היוע"מ המלומד אומר להם תשמעו, ההקלות המיוחדות לחברות מו"פ הן באמת דרמטיות, בשורה של ממש, אבל תזכרו שעדיין תצטרכו לשאת על גבכם את כל המעמסה של להיות חברה ציבורית וזה כאב ראש לא קטן.

ואנחנו אומרים לזוג היזמים - יש משהו בדברי היוע"מ שלכם. לכן כדי לעזור לכם להסתגל למציאות החדשה, נעניק לכם סל קליטה. סל הקליטה הזה יאפשר לכם להסתגל לכללים החדשים בצורה הדרגתית. כך למשל, בחמש השנים הראשונות לא תצטרכו להקים את כל ועדות הדירקטוריון שחוק החברות מחייב. בחמש השנים הראשונות גם לא תצטרכו את כל הפרוצדורות לאישור תנאי השכר של נושאי משרה. בחמש השנים הראשונות תהיו פטורים לחלוטין מהוראות ה-SOX הישראלי; נאפשר לכם להשתמש בתשקיף מדף כבר מהיום הראשון בו תצטרפו לבורסה. אתם חוששים מחשיפות אישיות בשל טעויות של טירונים בשוק ההון? נתחשב גם בכך. במהלך 3 שנים ממועד ה-IPO מדיניות האכיפה המנהלית שלנו תהיה מקלה במקרים של רשלנות.

אני רוצה להדגיש, ההקלות הללו יוענקו לא רק לחברות מו"פ. הן יינתנו לכל חברה שתבצעIPO  בת"א. התכנית הזו, אשר שרת המשפטים איילת שקד מובילה, יכולה לייצר את המפנה, ולהחזיר את הבורסה לתפקידה הבסיסי ביותר – לשמש לעסקים כמקור הון חלופי למערכת הבנקאית.

  אך המסע שלנו לא תם. צלחנו עם היזמים שלנו את חסם הצרכים המיוחדים של חברות מו"פ. צלחנו את חבלי הלידה של חברה ציבורית חדשה. היזמים כבר עם רגל וחצי בבורסה. ואז מגיעים רו"ח. הפעם תורם לקלקל את החגיגה. תראו, הם אומרים ליזמים. אתם חברה קטנה שצריכה לשאת בעלויות רגולציה כמו של חברת ענק. זה יכביד עליכם. אין לכם כוח אדם שיכול להתעסק ברגולציה כמו שיש לחברה גדולה. גם עם הקושי הזה של החברות אנחנו מבקשים להתמודד. יצרנו מדרג רגולטורי שיאפשר לחברות כמו של היזמים שלנו להתמקד בפיתוח של העסק.

ההקלות לתאגידים קטנים כוללות פטור מצירוף דו"ח ISOX, העלאת רף צירוף הערכת שווי מהותית, העלאת רף צירוף דוחות כספיים של חברות קשורות. כעת אנחנו שוקלים בכובד ראש הקלה דרמטית שתאפשר לתאגידים הקטנים לוותר על הדיווח ברבעונים ה- I וה- II ולהסתפק בדיווח השנתי והחצי שנתי. אני רוצה להדגיש, אנחנו לא חושבים שדיווח כספי רבעוני הוא לא חשוב. אבל אנחנו מבקשים להקל על חברה קטנה שתוכל להפנות את המשאבים שלה לפיתוח עסקיה. זו סוגיה לא פשוטה. יש מדינות בעולם שהכריעו שיש צורך בדיווח רבעוני. מנגד, באירופה למשל, הגיעו למסקנה שדי בדיווח החצי שנתי. כך או אחרת, אנחנו נכריע בשאלה זו בקרוב.

המסע שלנו יכול היה להסתיים כאן. ביצירת אקלים רגולטורי חדש שישכנע את החברות שנוח וכדאי להנפיק בישראל. אבל קבלנו החלטה שטיפול השורש לא יכול להסתיים בלי לטפל בשורש עצמו. ובעינינו השורש היא הבורסה. הבורסה היא זו העומדת בליבת שוק ההון - נקודת המפגש בין ההון לבין התעשייה ולכן הגענו למסקנה שהבורסה חייבת לעבור שינוי מבני בדומה לשינוי המבני שעברו כל הבורסות בעולם המודרני(!). מדוע? כי הבורסה היום הינה בבעלות בלעדית של חברי הבורסה, ובשליטה דה-פקטו של הבנקים. הקשר הגורדי בין חַבֵרוּת לבין בעלות, יוצר חסימה. במקום להפוך למקור אלטרנטיבי של אשראי במשק, שיכול להתחרות במערכת הבנקאית, ולהזרים הון למקומות שבהם הבנקים לא מוכנים להקצות אשראי, הבורסה לכודה בסבך של אינטרסים שנובעים ממבנה הבעלות שלה. את החסימה הזו אנחנו רוצים לשחרר. אנחנו רוצים לנתק בין הבעלות לבין הגישה למסחר. אפשר להיות בעלים בבורסה גם בלי להיות ברוקר. ואפשר להיות ברוקר גם בלי להיות בעלים. וכשהחסימה תשתחרר, הבורסה תחשוב תחרות. יצורפו לשורותיה ברוקרים חדשים, מהארץ ומהעולם. ואיתם תבוא גם התחרות על העמלות, שתוביל להפחתת העמלות לציבור. וכשהחסימה תשתחרר, ומבנה הבעלות יהיה גמיש, תוכל הבורסה לשתף פעולה עם בורסות זרות ועם משקיעים אסטרטגיים. אני מבקש שתדמיינו מה יחשבו החברים שלנו מירוחם על האפשרות של שיתוף פעולה בין הבורסה לבין נניח הנאסד"ק? מה תהיה דעתם על האפשרות להנפיק בישראל על פלטפורמה משותפת עם הנאסד"ק? מה תהיה דעתם על מסלול ירוק לנאסד"ק דרך הבורסה בת"א?

בנקודה הזו תם ונשלם המסע שלנו עם החברים מירוחם. המסע של החברים מירוחם הוא במרכז החזון שלנו. להקים שוק חדש של חברות צמיחה ישראליות, חברות היי-טק וחברות קטנות ובינוניות אחרות. חברות שיבחרו להנפיק, להתפתח ולגדול בישראל במקום להימכר לידיים זרות. חברות שיהיו חברות בינלאומיות אבל ה- HOME BASE שלהם יישאר בישראל.

 במסע שלנו (X) דברנו רק על מספר קטן של חלקים מתוך הפאזל הגדול. לצד חלקים אלה, אנחנו עובדים על השלמת כל החלקים האחרים של הפאזל, שכל אחד מהם הוא עולם ומלואו.

זהו הפאזל הגדול שאנחנו מרכיבים. וכשהפאזל הזה יושלם, יתברר ששוק ההון הישראלי צועד לעבר עידן חדש. ושהמשימה שרבים חושבים שהיא בלתי אפשרית. היא אפשרית. היא אפשרית ועוד איך(!).

עכשיו תשאלו אותי, מתי יקרה כל החזון הגדול הזה? מתי הפאזל הזה יקרום עור וגידים? ובכן חלקים רבים מהפאזל כבר הושלמו. אבל שנת 2016 חייבת להיות שנת מפנה. בשנה זו החלקים החשובים ביותר בפאזל יהפכו לעובדות בשטח. בשנת 2016 אנחנו נשלים את חקיקת מימון ההמונים. בשנת 2016 נשלים את חקיקת החוק לקידום ההשקעות בחברות מו"פ. בשנת 2016 תושלם החקיקה לעידוד הנפקות IPO בהובלת שרת המשפטים. בשנת 2016 נשלים הקלות לחברות קטנות. ובשנה הזו אני מאמין שנוכל גם להשלים את השינוי המבני בבורסה.

 עד כאן דברתי על התפקיד שלנו. על המחויבות שלנו. אנחנו משנים את התווים, אנחנו משנים את הריתמוס, אנחנו משנים את המלודיה את המבנה ואת המרקם. אבל כדי שהכל יתחבר למוסיקה חדשה צריך לשנות גם את ההרמוניה. וההרמוניה אינה רק בידינו. ההרמוניה היא בידי החברות, היועצים שלהן, רואי החשבון, עורכי הדין, החתמים, האנליסטים, הסוחרים. כל מעטפת השחקנים בשוק ההון. למעשה ההרמוניה היא בידיכם היושבים כאן(!). כולנו צריכים להסתכל על הפאזל החדש הזה ולהבין ולהפנים כי היום הוא אינו כתמול שלשום. דווקא משום שהמהלכים הם רבים והם נבנים בהדרגה ולא ברגע פלאי אחד, רגע השינוי הוא חמקמק. אבל הרגע הזה הוא כאן. יכולה להיות פה מציאות חדשה, יכולה להיות הזדמנות חדשה, יכולה להיות מוסיקה חדשה. החובה היא של כולנו לדאוג שלא לפספס את ההזדמנות הזו. ההזדמנות להצעיד את שוק ההון לעידן חדש.

תודה רבה. ​

תגיות:

פניות ותלונות לרשות

מערכות וטפסים